Když se někoho náhodně zeptáte, kde investuje, určitě často uslyšíte jméno největšího českého akciového fondu Top Stocks. Poslední měsíce ale zažívá výrazný propad. Podle jeho šéfa Jána Hájka s tím lidé musí počítat.

UJána Hájka má investované peníze už téměř 100 tisíc Čechů. Díky tomu je jím spravovaný fond Top Stocks ze stáje Erste Asset Management také největším akciovým podílovým fondem v Česku. Hájkem řízený fond je známý svou solidní výkonností, posledních deset let totiž zhodnocuje vklady svých klientů po odečtení poplatků tempem 9,2 procenta ročně. Číslo by navíc bylo ještě značně vyšší, kdyby mu statistiku nekazily poslední propady akciových trhů.

Fond ze svého loňského vrcholu klesl o čtvrtinu, podobně jako třeba americký technologický index Nasdaq. „Velké výkyvy jsou daní za to, že dlouhodobě akciové trhy vynesou více než většina jiných investic. Schopnost investora ustát výkyvy je proto jakousi vstupenkou k větším výnosům,“ říká Hájek. Zároveň dodává, že při finanční krizi 2008/2009 zažil s fondem pokles o 65 procent. Návrat na původní hodnoty mu trval jeden rok.

Je také rád, že drobní investoři si do jeho fondu posílají peníze pravidelně, čímž zmíněné výkyvy minimalizují, neboť jednou nakoupí, když je fond vysoko, jindy zase nízko, a kolísání se jim tak průměruje. Letos zatím Hájek provedl dva nákupy, a to akcií streamovací platformy Netflix a těžaře ropy a plynu Hess. U Netflixu sází na to, že se dokáže se svými výzvami poprat a má k tomu dobrou pozici. Hess je pak do jisté míry pojistkou proti vysokým cenám paliv.

V rozhovoru pro Hospodářské noviny mluvil Hájek také o tom, jak investuje do biotechnologických společností a na které aktuálně sází. Podělil se také o svůj pohled na současný vývoj na akciových trzích.

HN: Do jakého typu akcií investujete a jak dlouho je držíte?

Jsem růstový investor, sázím tedy na budoucí růst vybraných firem a nemám problém v takovém případě držet i ztrátové firmy, a to dlouhodobě. Samotné ocenění podniků stojí hlavně na tom, jak investoři očekávají, že se budou vyvíjet jejich tržby, zisky, marže. Nelze proto říci, že například firmy s nízkým poměrem P/E (ukazatel udává, kolik dolarů je investor ochoten zaplatit za jeden dolar zisku – pozn. redakce) jsou lepší než ty s vysokým. Z pohledu tohoto ukazatele je proto mé portfolio pestré, neboť v něm mám firmu s poměrem čtyři, ale i typicky ztrátové biotechnologické společnosti, u nichž ukazatel kvůli absenci zisku nejde ani spočítat. Průměrná délka mé investice je šest a více let.

HN: Při poměru čtyři by se vám za předpokladu, že se nic s firmou nezmění, vrátila investice už za čtyři roky, což zní dobře. O kterou firmu jde?

Mám v portfoliu Victoria’s Secret, což je jedna z nejznámějších značek a jeden z největších maloobchodních řetězců, které prodávají dámské spodní prádlo. Firma se emancipovala teprve nedávno, když se vyčlenila z L Brands. Došlo zároveň k výměně vedení společnosti a podařilo se vyřešit řadu dřívějších problémů. Má zhruba pětinový podíl na trhu a začala se více zaměřovat na ziskovost. Když jsem byl teď ve Spojených státech, tak jde opravdu hodně vidět, jak se obchody mění. Líbí se mi také, že mají velmi kvalitní poradenství, což do určité míry pomáhá uspět v konkurenčním boji s internetovými obchody.

HN: Kolik držíte ve fondu pozic, máte určené nějaké konkrétní číslo?

Když jsem s fondem začínal, stanovil jsem si limit na 25 investičních nápadů, každý nápad je většinou jedna společnost, která má podíl ve fondu kolem čtyř procent. Je tam ale jedna výjimka, a tou je nápad zahrnující portfolio 12 začínajících biotechnologických firem. Takže pokud bych měl říci počet společností, tak celkově jich mám 36. Zmíněné počty dodržuji kvůli tomu, abych sám sebe nutil k investování opravdu jen do svých nejlepších nápadů. Jinak ale není počet pozic nijak oficiálně určený, je to jen mé pravidlo.

HN: Kolik nyní spravujete peněz a kolik máte klientů?

Aktuálně spravuji 19 miliard korun a počet klientů se blíží už ke 100 tisícům. Většina z nich používá fond jako svou dlouhodobou investici, což je dobře. Vidím každý měsíc, jak do fondu míří pravidelně v době výplat nové peníze. To znamená, že lidé si nastavili trvalý příkaz a investují průběžně. Spravuji fond tak, jak bych si chtěl spravovat své peníze na penzi. 

HN: Když se bavím s portfolio manažery fondů pro kvalifikované investory, tak často říkají, jak čile komunikují se svými klienty. U vás to asi při takovém počtu klientů moc nejde, ale snažíte se o to nějak?

Dokud se mi investor nepřizná, že má u mě peníze, tak já to nevím. My jsme v Erste Asset Management správcovská společnost a naším distributorem je Česká spořitelna. Vyjíždím ale na prezentace do různých měst, kam si mě zvou investiční specialisté, a já mám možnost oslovit jak současné, tak i budoucí klienty. Ze zpětné vazby mi vychází, že takovýto osobní kontakt velmi dobře funguje. Lidé potřebují vidět, kdo přesně za fondem stojí a o co se snaží.

HN: Všiml jsem si, že si vás lidé někdy najdou na Twitteru. Naposledy se podivovali nad tím, proč se fond Top Stocks propadl od loňského vrcholu o čtvrtinu. Jak jim to vysvětlujete?

Vždy se objeví skupina investorů, kterou i přes seznámení s riziky akciového fondu podobné propady vyděsí. Říkám, že tyto velké výkyvy jsou daní za to, že dlouhodobě jim akciové trhy vynesou více než většina jiných investic. Jejich schopnost ustát výkyvy je proto jakousi vstupenkou k větším výnosům. Zároveň není současný propad ještě nic extrémního. Při finanční krizi 2008/2009 mi fond spadl o 65 procent a tehdy jsem si říkal, že se z toho budu vzpamatovávat deset let, za rok jsem byl ale zpátky. Jak jsem říkal, tak lidé do fondu investují často pravidelně, takže propady jejich investic jsou nutně mnohem menší, neboť někdy nakupují, když je fond nahoře, a jindy, když je dole.

HN: Často čtu, že portfolio manažery hodně svazují interně nastavená pravidla, podle kterých se fond porovnává výkonností s burzovními indexy. Máte takové nastavení a do jaké míry vás to omezuje v investičním rozletu?

Máme interně definovaný benchmark, který sestává z velkých indexů z rodiny MSCI, kdy 80 procent tvoří americký trh a 20 procent evropský a tento koš indexů je měnově zajištěný. Od vzniku fondu v roce 2006 za touto srovnatelnou pasivní investiční strategií zaostávám o 0,45 procenta ročně, hlavně ale kvůli ztrátě během aktuálních poklesů akciových trhů. Porovnávání s danými indexy neznamená, že nějak musím být blízko jejich struktury, to by pak aktivní správa neměla vůbec význam. Co se týče struktury, tak Top Stocks měl vždy z více než 90 procent jiné složení než tyto indexy. Vybírám společnosti hlavně ze zdravotnického, technologického a spotřebitelského sektoru.

HN: Zajišťujete se měnově proti výkyvům na trzích?

Je to součástí mé strategie, kdy se snažím měnové pohyby neutralizovat, aby nijak zásadně neovlivňovaly výkonnost fondu.

HN: Je dobrou strategií vás sledovat a jednoduše jen kopírovat vaše portfolio?

Udělat to samozřejmě můžete a ušetříte na poplatcích. Pokud si dokážete udělat zajištění, tak proč ne. Investice do podílových fondů jsou ale o tom, že se dané činnosti nechcete věnovat. Platíte za své pohodlí a do jisté míry i nevědomost. Je to stejné jako s jinými službami. Když kupujete dům, také si můžete kupní smlouvu ručně napsat. Řada lidí ale stejně pro jistotu sáhne ke službám realitní kanceláře. Chtějí mít jistotu. Jinak ano, jsou určitě lidé, kteří se u mě inspirují, čtou zprávy fondu, sledují mě na Twitteru. Ostatně to dělají i profesionální investoři, sám se také po inspiraci rozhlížím.

HN: Když se dívám na strukturu vašeho fondu, tak jste poměrně rozkročený do těžko uchopitelných odvětví, jak si zvládáte udržet dostatečnou hloubku znalostí?

Mé znalosti jsou samozřejmě úzce zaměřené, třeba i v rámci sektoru zdravotnictví se zaměřuji jen na určité segmenty, například na inovativní biotechnologické firmy, kterým se věnuji od roku 2004. Sázím u nich zpravidla na to, že daná firma uspěje s lékem, který má zrovna ve vývoji. Tento sektor má ale vysokou míru neúspěšnosti v klinických testech. Velká část mé práce je tak hledání různých kouřových signálů, které ukazují na větší pravděpodobnost neúspěchu v klinických testech, než jakou přisuzuje trh. Když nic takového nenaleznu, tak se teprve poté podívám, jak moc je již z případného úspěchu započteno v ceně akcií. Důležité jsou pro mě kvalitní zdroje informací, každý rok se osobně zúčastním několika biotechnologických investičních konferencí, kde poslouchám názory klíčových lékařů. Sleduji je dlouhodobě, abych zjistil, jak moc jsou jejich názory relevantní.

HN: Hodně investorů vnímá biotechnologie jako takový gambling. Dokážete říct, kolikrát se trefíte a kolikrát to nevyjde?

V rámci fondu jsou začínající biotechnologické společnosti zahrnuty do zmíněného samostatného portfolia, kdy třeba z 12 firem uspějí jen dvě tři. Nicméně tyto biotechnologické podniky jsou často tak špatně naceněné, že vám i takto malá úspěšnost stačí, aby dorovnala klidně i osmdesátiprocentní propady ostatních firem, a budete ještě v plusu. Kdybych měl tento investiční nápad porovnat s výkonem celého portfolia, tak je na tom o něco málo lépe. U velkých investic do biotechnologických společností se ale samozřejmě snažím, aby moje úspěšnost byla mnohem vyšší.

HN: Strategie je tedy taková, že počkáte, jestli to firmě s lékem vyjde – a když ano, tak akcie vystřelí vzhůru a vy pozici prodáte?

Ne vždy. Některé společnosti držím i dlouhodobě, například Biomarin Pharmaceuticals, který mám po celou dobu existence fondu, protože se chci podílet na vývoji a komercializaci více léků z jejich portfolia. Někdy ale chytám i další vlnu, která je spojená s tím, že se sice podaří lék úspěšně otestovat a projde schválením, ale ještě není vyhráno, protože je potřeba jej dostat skutečně do oběhu, aby začal vydělávat peníze. Doktoři nezačnou nový lék automaticky předepisovat. Běžně se proto děje, že se ze začátku prodejům nedaří, investoři ztrácí trpělivost a akcie padají. Tato fáze je pro mě taktéž zajímavá a právě v tomto údolí některé firmy nakupuji. V této fázi už to často není o analýze daného léku, ale o schopnosti dané firmy přejít na úplně jiný model, kdy se z ní stává prodejce.

HN: Máte v současnosti nějakého favorita, na kterého jste narazil v onom údolí?

Mám koupenou firmu Agios Pharmaceuticals, která ještě v červnu měla tržní kapitalizaci rovnou hodnotě peněz na jejích účtech, což je poměrně absurdní situace, když vezmete v úvahu, že má schválený lék určený k léčení vzácné poruchy červených krvinek. Navíc je tento lék v testech na další podobné nemoci, díky čemuž má potenciál zasáhnout ještě větší trh pacientů. V posledním roce a půl celý segment biotechnologických firem hodně popadal.

HN: Investujete ale i do podstatně přístupnějších odvětví, všiml jsem si, že máte nakoupený Netflix, kdy a proč jste do něj investoval?

Každý rok vedu workshop se studenty na Vysoké škole ekonomické a cílem je opravdu podrobně zanalyzovat vybranou akcii. Loni jsem proto se studenty studoval Netflix a vyšlo mi, že panuje na trhu nepochopení, čím daná firma vůbec je. Zařazuje se mezi technologické firmy, ve skutečnosti je to ale spíš mediální společnost, která kompletně přeorala model televizní zábavy. Myslím si, že Netflix nastavil trend, který bude pokračovat i nadále. Podle mě má pořád prostor kam růst, neboť to velmi dobře umí s lokální produkcí. Vezměte si třeba úspěch španělských nebo jihokorejských produkcí. Netflix má také předpoklady své služby dobře monetizovat. Když přišly letošní propady, tak už mi jeho cena začala dávat smysl a v květnu jsem firmu do fondu přikoupil.

HN: Nebojíte se, že Netflix pohltí konkurence? Jak se díváte třeba na Disney+ nebo HBO?

Disney se mi jako společnost také dlouho líbila, ale hlavně kvůli jejich zábavním parkům. Přijde mi, že jejich platforma je reklama na dané parky, což je ale skvělý byznysový přístup a finančně jim to dobře vychází. Platforma HBO má zas, na rozdíl od Netflixu, řešený alespoň částečně problém, kdy si lidé koupí na měsíc předplatné, zhlédnou všechno najednou a pak si ho zruší. HBO nabízí slevu těm, kteří si službu dlouhodobě neodhlásí. Já jsem ale přesvědčený, že Netflix časem tento problém také vyřeší a naučí se i lépe pracovat s reklamou v rámci nastavení předplatného. Reklama má přitom vyšší potenciál příjmů než předplatné. Když jdete do kina, tak ceny lístků můžete mít relativně nízké také jen díky tomu, že vám tam nejdříve pustí řadu reklam. 

HN: Jste také hodně zainvestovaný v cestovním ruchu. Je to dlouhodobá investice, nebo spíš sázka na to, že lidé si teď chtějí ještě povyrazit a pak to s recesí utnou?

Na návrat cestovního ruchu jsem sázel už v roce 2020. Spekuloval jsem na to, že se cestování vrátí na předcovidovou úroveň. Mám proto v portfoliu společnost Dufry, která má prodejny smíšeného zboží na letištích a v dalších místech, kde se srocují turisté. Čekal jsem, že na letištích budou s obnovou letů zmatky, lidé se tam zaseknou na hodiny a budou zabíjet čas nakupováním. Pak jsem si vsadil ještě na dopravce Ryanair, protože si myslím, že má možnost stát se hegemonem ve své třídě. Krize je dobrá v tom, že těm nejlepším firmám odpadnou soupeři. Na mezikontinentálních cestách sázím na British Airways.

HN: Nakoupil jste při současných propadech ještě něco jiného kromě Netflixu?

Mám letos jenom dvě nové pozice, kdy tou druhou je americký těžař Hess. Ten před lety zainvestoval do ropného naleziště v Guyaně – jednoho z největších, kde se nyní začíná těžit. Mají navíc silného partnera ve společnosti Exxon Mobil. Filozofie této investice je postavená do jisté míry na tom, že jsem se chtěl zajistit proti vysokým cenám paliv, neboť mám v portfoliu letecké firmy, pro které je to významná nákladová položka. Letos by mohla z portfolia ještě vypadnout technologická společnost Silicon Motion, kde by mělo dojít k převzetí, takže bych mohl zařadit nějakou náhradu.

HN: Vychází mi, že musíte mít poměrně významné pozice na evropském trhu. Sázíte, že se bude evropským akciím dařit lépe než americkým?

Mám poslední dva roky v portfoliu větší podíl evropských akcií než obvykle. Nevzniklo to ale nijak účelně. Spíš se mi podařilo nalézt zajímavé firmy. Zaostávání evropských indexů za americkými je hodně dáno jejich strukturou. V těch evropských mají velkou váhu banky, energetické podniky, nejsou tam moc dravé technologie. Zároveň poslední dekádu Evropa zažívala spíše deflaci, což moc růstu zisků, a tedy akcií nepomáhá. Pokud ale přichází dekáda zvýšené inflace a vyšších úrokových sazeb, tak se může evropským indexům dařit a z tohoto pohledu mohou být skutečně podhodnocené.

HN: Co nás čeká na finančních trzích, jsme už na pomyslném dně?

Na to jsem sám zvědavý a lze pouze spekulovat. Když sleduji vývoj inflace, růst úrokových sazeb a zároveň ale relativně silný americký trh práce – tak nás může čekat recese, která bude připomínat roky 2000 a 2001. Byla speciální v tom, že na finančních trzích byly propady ohromné, i kvůli vysokému počátečnímu ocenění akcií. V reálné ekonomice ale byla daná recese poměrně mělká. Aktuálně záleží na tom, jak se budou vyvíjet výsledky firem. A také jak moc trh hledí kupředu a kdy přijde bod, kdy už se bude dívat za onu recesi a začne zohledňovat další období růstu. Odhady týkající se ziskovosti firem jsou ale pořád poměrně vysoké, tak uvidíme.

HN: A čím si vysvětlujete, že odhady zisků pořád ještě nešly dolů?

Řada firem, co je dnes v indexech, tu ještě v letech 2008 a 2009 vůbec nebyla. A pokud ano, tak byla v úplně jiné fázi svého vývoje. Především u technologických podniků tak i s ohledem na dění během covidu, kdy se jim dařilo, může investorům chybět záchytný bod, podle kterého by mohli něco odhadovat. Prostředí je tak specifické, že se nedá moc dívat do historie. Analytici zveřejňují sice své odhady, ale reálně jim sami nemusí moc věřit a čekají se změnami, až se situace více vyjasní. Odhady zisků na třetí a čtvrtý kvartál jsou o deset procent výše, než je úroveň, kde jsme byli v prvním kvartále a kde nejspíše budeme i v tom druhém. Taková očekávání jsou ale vzhledem k ekonomické situaci lichá.

HN: Jak byste charakterizoval akciový trh v posledních letech?

Mnohem více se investuje na základě pohledů shora, kdy se nakupuje plošně, což pak vede často k absurdním pohybům. Nedávný růst akcií softwarových firem byl takový případ, kdy se předpokládalo, že každá z oněch firem bude superúspěšná. Přitom uspět na tomto poli není vůbec samozřejmé, kolik ryze softwarových firem přežilo z 90. let a jsou na špičce? Microsoft, Oracle, Adobe, SAP a možná ještě nějaké. Současné tematické kvantitativní investování vede k tomu, že se investoři málo dívají, jak si jednotlivé firmy skutečně vedou, a dávají vyšší váhu nějakému módnímu trendu a jeho setrvačnosti. Přijde mi, že investoři mého typu, kteří opravdu každou společnost důkladně analyzují, vymírají.